本周中國和全球的6月份PMI數(shù)據(jù)顯示，全球經(jīng)濟下行的短期風(fēng)險加大。中國6月份采購經(jīng)理人指數(shù)(PMI)為52.1，持續(xù)第二個月低于上月，這勢必再度引發(fā)人們對于中國經(jīng)濟復(fù)蘇遠景的擔(dān)心。而路透周四頒布的一項調(diào)查成果顯示，全球6月PMI從5月的57.0回落至55.0。作為經(jīng)濟的先行指標，PMI的持續(xù)回落，預(yù)示著未來工業(yè)增加值將呈現(xiàn)回落，從拉動宏觀經(jīng)濟的三駕馬車看，除花費未來有可能表現(xiàn)穩(wěn)固外，更具影響的投資與出口在下半年都面臨較大的不斷定性�？梢哉f，6月份的PMI數(shù)據(jù)預(yù)示經(jīng)濟下行的短周期基礎(chǔ)可以確認。從以往經(jīng)濟和股市運行的關(guān)系來看，經(jīng)濟的下行的確認可能導(dǎo)致股市呈現(xiàn)階段性的熊市。滬綜指早就跌破了年線，這段時間中小板指也跌破了年線；外圍市場方面，美國三大指數(shù)近期再度下破年線，歐洲股市也大體相當(dāng)。

高層密集調(diào)研 從緊政策或告段落湖北變賣國企輸血12萬億投資打算水皮:股市頭懸堰塞湖 誰在砸盤房租暴漲利益鏈調(diào)查 泡沫論疑問朝鮮男足編織袋秒殺國足LV(組圖) [微博]祝寶良:統(tǒng)計局終于靠譜了

　　展望未來市場的運行，我們認為需要關(guān)注的指標是三個：第一，隨著經(jīng)濟下行的確認，調(diào)控政策是否存在松動可能；第二，股市是否呈現(xiàn)持續(xù)的恐慌性拋售；第三，CPI指數(shù)是否形成階段性頂部。這三個事件的呈現(xiàn)，可能預(yù)示股市已經(jīng)觸底了。

　　警惕盈利預(yù)期呈現(xiàn)超預(yù)期下調(diào)

　　按照萬德的數(shù)據(jù)，目前機構(gòu)對今年和明年上市公司盈利平均增加幅度均在25%和20%以上。但在宏觀經(jīng)濟降落趨勢斷定的背景下，企業(yè)盈利的降落幅度存在超出預(yù)期的可能。如果三季度經(jīng)濟下滑速度過快，會導(dǎo)致中國經(jīng)濟產(chǎn)生比較激烈的二次去庫存情景，進而導(dǎo)致企業(yè)盈利呈現(xiàn)超預(yù)期降落。過往數(shù)據(jù)顯示，PPI降落與庫存降落往往同步產(chǎn)生，這意味著企業(yè)盈利程度會首先受到產(chǎn)品價格下跌的侵蝕；另一方面，去庫存本身會導(dǎo)致企業(yè)產(chǎn)能利用率的明顯降落。如果這兩個事件果然同時呈現(xiàn)，企業(yè)盈利可能在下半年呈現(xiàn)超預(yù)期下滑。

　　正是在這種預(yù)期的推動下，我們看到市場已經(jīng)開端反應(yīng)這種悲觀預(yù)期。本周市場的持續(xù)下行，事實上就是在PMI數(shù)據(jù)頒布之后。當(dāng)然，短期經(jīng)濟運行本身就充滿變數(shù)，我們上面所預(yù)期的事件本身也存在變數(shù)；而相對恒定的是企業(yè)的內(nèi)在價值，這是值得我們更加關(guān)注的。

　　股市估值已經(jīng)接近歷史低位

　　我們首先看看股市估值已經(jīng)接近歷史低位的情況：一方面，當(dāng)前股市的風(fēng)險溢價已經(jīng)逼近2008年年底了。當(dāng)前滬深300的動態(tài)市盈率為13，隱含的盈利回報率為7.6%，相對于十年期國債的風(fēng)險溢價為3.25%，風(fēng)險溢價高達4.34%，明顯高于這一息差歷史均值(1.93%)，接近2005年和2008年5%至5.5%的程度。

　　另外，從動態(tài)市凈率的角度來看，市場估值也接近歷史底部。目前滬深300指數(shù)動態(tài)市凈率接近2倍程度，也和2005年、2008年底部時代的程度接近。當(dāng)然，在2008年時，滬深300指數(shù)跌破了2倍市凈率估值，但很快回升。市盈率的情況也大體相當(dāng)。

　　當(dāng)然，當(dāng)前的估值程度是基于目前市場的平均預(yù)測，如上所述，盈利預(yù)期可能隨著經(jīng)濟確認下行而呈現(xiàn)變更。但值得一提的是，今年的盈利預(yù)期變動會遠遠小于2008年。當(dāng)年的盈利預(yù)期從+35%降落到－15%。盈利預(yù)期調(diào)劑高達50個百分點。由于今年企業(yè)杠桿率要遠遠小于2008年，所以，筆者預(yù)測今年的盈利預(yù)期調(diào)劑不會超過15個百分點。

　　所以，從這個意義上我們認為，即便盈利預(yù)期呈現(xiàn)了調(diào)劑，股市當(dāng)前估值也大體在歷史低位程度上，股市本身的估值風(fēng)險并不大。

　　等候市場觸底的三個信號

　　首先，我們投資者沒有必要因為市場的持續(xù)下跌，而對A股市場遠景看得太淡，事實上現(xiàn)在很多股票已經(jīng)物有所值。假如我們以五至十年的眼光來看，投資股票將是一個非常好的選擇。因為我們已經(jīng)對照了股市與債市的收益率關(guān)系，股市收益率是長期國債133%，而二者的收益率差已經(jīng)達到4.34%，接近歷史高位。同樣，股市對于房市的收益率關(guān)系也大體相當(dāng)。由此，我們認定，長期看股票是諸多投資品種中最好的選擇。

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