進入7月以來,形勢開端對股市變得有利。盡管實體經(jīng)濟回落的趨勢較為明顯,領先指標6月匯豐PMI接近50的牛熊分水嶺;但政策的放松、流動性的明顯加強、股市本身的絕對低估,以及機構投資者的大力布局,使得本周中國股市呈現(xiàn)了強勁上漲,滬綜指全周上漲3.69%。

　　此次市場的持續(xù)反彈,得益于政策的逐步轉(zhuǎn)向,始于一年前的宏觀壓縮開端由強力壓縮向中性、甚至放松過度,而本周上海二套房政策放松進一步確認了宏觀政策正在悄然轉(zhuǎn)向。此外,上市公司中報預告情況良好;市場估值接近歷史低位;公募、私募基金倉位接近歷史低位;產(chǎn)業(yè)資本加速進場,社保頻頻加倉等,都預示市場處在一個非常具有吸引力的程度上。筆者認為,宏觀政策轉(zhuǎn)向正推動市場轉(zhuǎn)向,股市階段性底部初步確立。未來市場向上的重要力量來自于銀行、地產(chǎn)估值的回歸,而向下的力量來自于實體經(jīng)濟超預期滑落。

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　　短期資金利率大幅回落 市場流動性恢復充裕

　　我們的宏觀政策運行已進入了一個新的階段——從強力調(diào)控向中性過度,甚至有一些放松的痕跡。在這一認識的領導下,我們看到央行啟動了持續(xù)7周的凈投放,累計向市場注入了9000億元的資金。在農(nóng)行IPO凍結資金回歸的雙重因素下,本周上海拆借市場短期品種的利率呈現(xiàn)明顯回落,其中1月期的資金利率從4%降落到周五的2.62%,短短數(shù)天時間利率降落了僅150BP。距離4月份1.8%的利率程度僅剩80BP。應當說,流動性已經(jīng)呈現(xiàn)了非常明顯的改觀。展望下周,央行可能在公開市場啟動正回購,持續(xù)7周的凈投放可能告一段落。但資金利率總體的寬松會對短期市場運行有非常大的幫助。

　　宏觀調(diào)控面臨兩難處境 地產(chǎn)政策呈現(xiàn)向好變更

　　在流動性明顯恢復的同時,地產(chǎn)政策也呈現(xiàn)了本質(zhì)性的向好變更。我們注意到兩個標記性的事件:

　　一是二套房政策開端呈現(xiàn)本質(zhì)性的寬松。第三套房貸的發(fā)放已經(jīng)悄悄松動,多家銀行轉(zhuǎn)變此前“原則上暫停發(fā)放”的做法。二是上海、重慶的物業(yè)稅的征收計劃并未得到國務院的批復,媒體還引用國家發(fā)改委一位專家的表態(tài)說,房地產(chǎn)調(diào)控政策不會松動,預計也不會再加碼。

　　對于這兩個事件,有些評論認為政策不應當呈現(xiàn)這種變更。事實上,這也是不得已而為之的事情。宏觀調(diào)控事實上目前正面臨一個兩難處境。從2009年7月份,政策“打左燈、向右拐”,宏觀壓縮正式啟動,到今年6月份,中央提示大家關注負面影響的疊加作用。這一輪調(diào)控持續(xù)了一年的時間。從后果看,經(jīng)濟熱度明顯降溫,貸款得到了有效把持,這是調(diào)控的重要成績;但另一個重要任務——資產(chǎn)泡沫并沒有得到充分的遏制,房價依然保持在較高的程度上。不過,當下的環(huán)境已經(jīng)難以持續(xù)出臺嚴格的調(diào)控房價措施,因為領先指標匯豐PMI已經(jīng)接近50的牛熊分界限,如果任由其下滑至50以下,宏觀經(jīng)濟將有可能面臨二次探底的風險。這是中央最不愿意看到的。所以,宏觀調(diào)控面臨兩難處境,兩難對應兩害,兩害相權取其輕:持續(xù)穩(wěn)固經(jīng)濟增加,暫時疏忽資產(chǎn)泡沫。從這樣一個角度來看上海二套房認定的放松,我們就能夠懂得,上海二套房放松并非上海本身能夠決定的。要持續(xù)保增加并不難,只需要放開壓縮的房地產(chǎn)就行。

　　從這個意義上講,這次政策的輕微轉(zhuǎn)向并不會像部分媒體傳出的那樣,啟動第二次經(jīng)濟刺激政策,但適當放松房地產(chǎn)調(diào)控政策的幾率還是存在的。因為,地產(chǎn)銷售不行,汽車、家電銷售全面滑坡,在這個基礎上,是難以進行結構調(diào)劑的。

　　如果我們的這個邏輯成立,那么,基于新的政策轉(zhuǎn)向的投資機會選擇就很簡略了——買入地產(chǎn)、銀行就行,而這二者正好是目前市場最低估的品種,而且基金持有二者的配置也在歷史低點上。

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