過(guò)去十年內(nèi)地房地產(chǎn)價(jià)格漲了五六倍，而股指只上升30%;目前中國(guó)家庭房地產(chǎn)總量是股票資產(chǎn)的5倍

　　【財(cái)新網(wǎng)】(專欄作家 曹仁超)11月28日，周日。2008年底我們?nèi)栽趽?dān)心房利美、房貸美、AIG保險(xiǎn)公司甚至很多外資大銀行能否生存下去，2009年底我們?cè)趽?dān)心經(jīng)濟(jì)二次尋底(Double Dip)，今天我們又擔(dān)心QE2所引發(fā)的資產(chǎn)泡沫，往后我們又可能面對(duì)大型的上落市。

　　2009年及2010年是中國(guó)經(jīng)濟(jì)Goldilock期(“金發(fā)女孩經(jīng)濟(jì)”，華爾街借這一故事來(lái)描述經(jīng)濟(jì)既不太熱，又不過(guò)冷，剛剛好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境)，面對(duì)美國(guó)推出QE2，擔(dān)心2011年起中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入再膨脹期(Reflation)，GDP增長(zhǎng)率達(dá)9%，CPI升幅最高可見年率6%，然后回落至4%，全年升幅5.5%。中央政府正拋售農(nóng)產(chǎn)品(20.40,-0.50,-2.39%)存貨，為通脹率降溫。2011年將由3R主導(dǎo)：中國(guó)進(jìn)入Reflation(再膨脹)期;歐洲進(jìn)入Restructure(重組)期;美國(guó)進(jìn)入Rebalancing(重新平衡)期。香港既受惠于中國(guó)Reflation，亦因美元利率偏低而受惠，繼續(xù)炒上落市。

　　歐元區(qū)的問(wèn)題是如何把十六國(guó)經(jīng)濟(jì)融合在一起的同時(shí)，又保持十六國(guó)政治獨(dú)立?愛爾蘭認(rèn)為她們不是希臘(希臘十年期債息11.64厘，愛爾蘭8.55厘，葡萄牙7厘，西班牙5.12厘)，葡萄牙則認(rèn)為她們不是愛爾蘭，西班牙又認(rèn)為她們不是葡萄牙，而至今意大利尚未發(fā)言。

　　法國(guó)及德國(guó)認(rèn)為，愛爾蘭不能再保持低稅率，但愛爾蘭則認(rèn)為過(guò)去的低稅率是吸引外資流入之最大理由。英國(guó)同德國(guó)同意借出1490億美元及1300億美元給愛爾蘭政府去拯救愛爾蘭銀行，愛爾蘭的主權(quán)債券已被標(biāo)普公司降級(jí)，去年GDP回落10%，去年9月份失業(yè)率一度高見14%。資料顯示，愛爾蘭91家大銀行中，有七家急需挽救;愛爾蘭銀行如出事，影響最大的反而是德國(guó)及英國(guó)的銀行體系，愛爾蘭政府則認(rèn)為自己毋須承擔(dān)此責(zé)任;而“歐豬五國(guó)”占?xì)W盟總GDP 11%。

　　QE2難解決失業(yè)問(wèn)題

　　歐盟1957年成立，目的是避免出現(xiàn)過(guò)去互相開戰(zhàn)的情況。1999年1月1日歐羅區(qū)由11個(gè)成員國(guó)組成，其后加入者都是經(jīng)濟(jì)方面較弱的成員國(guó)。歐元區(qū)的出現(xiàn)目的是希望阻止美國(guó)聯(lián)儲(chǔ)局濫發(fā)鈔票去挽救世界經(jīng)濟(jì)的行為再出現(xiàn)(例如1971年至1980年)，但金價(jià)反由99年1月的280美元一盎斯升至近期一度高見1400美元，因歐洲情況較美國(guó)更差，你說(shuō)怎么辦?!

　　7月2日伯南克預(yù)言將推出QE2，引發(fā)道指由9614點(diǎn)升至11月5日11451點(diǎn)，但領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指數(shù)卻估計(jì)第四季美國(guó)GDP只升2.4%(第三季2.5%)，而失業(yè)率繼續(xù)高企;10月份新屋銷售較去年同期降8.1%，平均售價(jià)194900美元，已返回2003年10月水平。上述都不是QE2可解決的問(wèn)題。

　　1968年至1980年投資黃金較投資股票吸引，1980年至1999年投資股票較投資黃金吸引，2000年至2010投資黃金再次跑贏股票。2011年起又如何?

　　從羅馬帝國(guó)(最先實(shí)行民主制度的國(guó)家)，到1788年法國(guó)路易十六、1875年的奧圖曼帝國(guó)，甚至1900年的大不列顛帝國(guó)，開始都因中產(chǎn)階級(jí)長(zhǎng)期入不敷支，政府則大量制造財(cái)赤去支持經(jīng)濟(jì)，最后還是倒下來(lái)，看來(lái)美國(guó)亦難逃此命運(yùn)，透過(guò)購(gòu)入5400億美元有問(wèn)題債券，可解決問(wèn)題嗎?

　　人行硬接美國(guó)一招

　　展望2011年，美國(guó)GDP增長(zhǎng)率少于2%，QE2或可令兩年到十年期債券息率下降(事實(shí)剛剛相反，近期十年期債息回升，因預(yù)期利率回落而買債的春江鴨早于過(guò)去兩年已入市)。受歐洲主權(quán)債券危機(jī)影響，最后連德國(guó)、法國(guó)及英國(guó)都受害。中國(guó)政府在努力壓抑通脹，因此而收緊銀根及繼續(xù)加息，以便經(jīng)濟(jì)能夠完成軟著陸。

　　從P/E看，美股自1925年至2009年平均P/E是15倍(扣除極端例子后，大部分日子P/E在22倍至7倍之間上落)。以2010年純利計(jì)，標(biāo)普五百P/E 18.2倍，已接近偏高水平。

　　美國(guó)政府利用QE2將通脹出口到中國(guó)，中國(guó)10月份CPI升4.4%，恐怕來(lái)年最高可見6%，反之美國(guó)CPI升幅卻有限。中國(guó)人行已嚴(yán)陣以待，決定硬接美國(guó)呢一招(QE2)。中國(guó)CPI中，食物占34%，另酒及香煙再占6%，在食物價(jià)大幅上升壓力下，中國(guó)CPI升幅自然很大。美國(guó)CPI中，房?jī)r(jià)占42.1%，面對(duì)樓價(jià)下跌，美國(guó)CPI升幅自然十分有限。由于大家CPI組成部分不同，美國(guó)QE令中國(guó)出現(xiàn)高通脹，但自己CPI升幅卻接近零。

　　伯南克認(rèn)為中國(guó)如欲控制CPI升幅，應(yīng)讓人民幣升值，事實(shí)并非如此簡(jiǎn)單。1985年至1995年日?qǐng)A升值的日子及2005年8月至2008年8月人民幣升值期，兩國(guó)經(jīng)濟(jì)都曾出現(xiàn)Boom & Bust(泡沫-破滅)，所造成的破壞十分大。周小川認(rèn)為治病方式有‘中醫(yī)’和‘西醫(yī)’之分。西醫(yī)是對(duì)癥下藥，服后很快見效，但后遺癥很多;中醫(yī)是動(dòng)態(tài)調(diào)整，即根據(jù)病人情況調(diào)整藥方，往往用十味藥而且見效很慢，但后遺癥極少。例如1997年中國(guó)面對(duì)亞洲金融風(fēng)暴時(shí)并沒(méi)有將人民幣貶值，改為倚重出口退稅。出口回升后，又逐步減少出口退稅去保持公平競(jìng)爭(zhēng)，措施力度看情況而定，一如中醫(yī)視病人情況加減藥量。

　　這次面對(duì)美國(guó)QE2及中國(guó)CPI屢創(chuàng)新高，中國(guó)可能動(dòng)用十味八味藥去醫(yī)治，而非獨(dú)用一味──人民幣升值，包括提升準(zhǔn)備金率、加息，必要時(shí)甚至實(shí)行臨時(shí)物價(jià)管制、提升工資、發(fā)放補(bǔ)貼，以及把短期投機(jī)性進(jìn)來(lái)的資金放在一個(gè)池內(nèi)，通過(guò)對(duì)沖阻止它氾濫到中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)中去，以便資金撤退時(shí)再把它由池里放出去，情況有如洞庭、鄱陽(yáng)湖對(duì)長(zhǎng)江水位所起的調(diào)節(jié)作用一樣。

　　渣打估計(jì)，今年內(nèi)中國(guó)仍會(huì)加息一次，明年6月前再加息三次，即人民幣有可能加息四次。人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副院長(zhǎng)劉元春認(rèn)為，今年12月房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)入還款高峰期，應(yīng)付款累計(jì)增速超過(guò)30%;加上今年銷情下滑、貸款條件提高和票據(jù)融資難度加大等因素，估計(jì)明年中國(guó)一線城市房?jī)r(jià)有可能下降20%。住建部政策研究中心副主任秦虹在第二屆中國(guó)地產(chǎn)年會(huì)中表示，中國(guó)居住需求仍處提升期，城市里面對(duì)更多年輕人及更多新移民迫切需要在城市中安居，另一方面中央今年加大土地供應(yīng)，過(guò)去五年平均每年住宅建設(shè)用地供應(yīng)是五萬(wàn)公頃，今年是十八萬(wàn)五千萬(wàn)公頃(去年七萬(wàn)公頃)。今年加大土地供應(yīng)后，明年及后年房屋供應(yīng)量可望回升，大家不必恐慌房?jī)r(jià)過(guò)快上漲，面對(duì)美國(guó)量化寬松政策，中國(guó)政府亦應(yīng)理直氣壯地加強(qiáng)資本管理。

　　日本房地產(chǎn)在70年代初出現(xiàn)過(guò)一次周期性調(diào)整，但幅度較小;80年代初亦出現(xiàn)過(guò)一次周期性調(diào)整，幅度較大。踏入1990年，無(wú)論在時(shí)間上及幅度上，都是最長(zhǎng)及最大一次回落。

　　70年代初期日本城市化大致完成，80年代初期樓價(jià)回落是因?yàn)槔�率太高，�?dāng)利率回落后日本樓價(jià)便再上升。但1990年這次調(diào)整，是人口結(jié)構(gòu)出現(xiàn)拐點(diǎn)，令投資性主導(dǎo)需求隨著流動(dòng)性改變而大起大落。

　　1970年代日本成功超越德國(guó)成為世界第二大經(jīng)濟(jì)體;2010年中國(guó)成功超越日本成為世界第二大經(jīng)濟(jì)體。1973年日本人均收入3800美元，今年中國(guó)人均收入接近4000美元;日本從1965年到1974年GDP保持8%年率增長(zhǎng)，中國(guó)2000年至2009年GDP保持10%年率增長(zhǎng)。1975年起日本產(chǎn)業(yè)開始轉(zhuǎn)型，2009年起中國(guó)產(chǎn)業(yè)進(jìn)入轉(zhuǎn)型期。

　　換言之，這次中國(guó)樓價(jià)調(diào)整類似日本70年代初期，是城市化完成后出現(xiàn)的溫和調(diào)整，要到2025年中國(guó)才出現(xiàn)類似1990年人口結(jié)構(gòu)出現(xiàn)變化所引發(fā)的長(zhǎng)期調(diào)整。1945年至1975年日本化用三十年時(shí)間完成城市化，1978年至2007年中國(guó)亦花了三十年時(shí)間完成城市化。所不同者是，1980年全球性利率偏高，在可見將來(lái)全球亦不會(huì)面對(duì)高利率。

　　目前中國(guó)家庭房地產(chǎn)總量是股票資產(chǎn)的5倍，相信未來(lái)十至十五年中國(guó)股市升幅應(yīng)大于中國(guó)房地產(chǎn)。“十二五”期間中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)將面臨結(jié)構(gòu)性調(diào)整。

　　摩根大通中國(guó)董事總經(jīng)理龔方雄表示，過(guò)去十年內(nèi)地房地產(chǎn)價(jià)格漲了五六倍，而股指只上升30%，此格局肯定會(huì)發(fā)生變化，未來(lái)十年投資股票比投資樓市更容易賺錢。

　　大企業(yè)集資股市距頂不遠(yuǎn)

　　2010年股市游戲規(guī)則叫做選股不炒市。你的成敗由選股去決定，相信明年亦一樣。價(jià)值投資法近年難以發(fā)揮，但趨勢(shì)投資法又不易掌握。例如今年大量二線股表現(xiàn)十分出色，你又揀中多少只?相信明年繼續(xù)玩尋寶游戲。請(qǐng)留意Momentum stocks(牛頓定律──動(dòng)者永動(dòng)，二線股一旦出現(xiàn)大量成交，通常都是大升先兆)，購(gòu)入Rising Star，沽出高大衰股，投資就是Look for a star，找尋可以上升1倍的對(duì)象，而非只上升10%或20%的股份。

　　2008年金融海嘯后原來(lái)是最佳投資時(shí)機(jī)，2009年歐洲主權(quán)債券危機(jī)發(fā)生時(shí)原來(lái)又是另一機(jī)會(huì)，2010年6月美債大跌，證明又是購(gòu)股最佳日子。根據(jù)Jasn Goepfert統(tǒng)計(jì)，每次大企業(yè)成功IPO后，股市便距頂不遠(yuǎn)，例如2000年4月26日AT&T集資106.2億美元，2007年6月21日黑石集團(tuán)集資47.75億美元，以及2008年3月18日VISA集資196.5億美元。今年11月17日通用汽車集資157.7億美元，以及香港AIA大量集資，都是令投資者對(duì)前景開始擔(dān)心的訊號(hào)。

　　中美關(guān)系蜜月期1980年開始、2009年3月結(jié)束，隨之而來(lái)是兩國(guó)關(guān)系進(jìn)入冷戰(zhàn)期，武器不是飛機(jī)大炮而是貨幣!美國(guó)透過(guò)大量印刷美鈔去逼人民幣升值，中國(guó)人行自2009年8月起透過(guò)提升存款準(zhǔn)備金率及加息去迎戰(zhàn)。前者在攻，后者在守。今年11月3日美國(guó)推出QE2后，兩國(guó)更進(jìn)入罵戰(zhàn)期，雙方皆指責(zé)對(duì)方是造成世界貿(mào)易不平衡的罪魁禍?zhǔn)�。伯南克�?nèi)外受敵，看來(lái)已不易再推出QE3;加上中國(guó)向歐洲諸國(guó)伸出援助之手(有錢自然有朋友)，已改變了歐盟的立場(chǎng)，歐盟由過(guò)去親美漸改為親中。

　　許多人都說(shuō)自己是‘價(jià)值投資法’的信徒，但連每股資產(chǎn)賬面值多少、每股純利多少、過(guò)去五年每股純利上升或回落多少亦不知道，其他如股息率、PEG、每股營(yíng)業(yè)額與市價(jià)比率(Price/Sales Ratio、每股現(xiàn)金流(Price/Cash Flow Ratio)、市價(jià)與賬面值比率(Price/Book Value Ratio)都不知道，怎配稱為價(jià)值投資法信徒?